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Donnerstag, 28. März 2024
   
 

Swisscanto - Kurzbericht April 2022

Inflationssorgen am Anleihenmarkt



Aufgrund des Ukraine-Kriegs rechnen wir für die Weltwirtschaft mit einer um 0,5 Prozentpunkte tieferen Wachstumsrate. Eine globale Rezession kann aber vermieden werden. Weitaus stärker sind die Auswirkungen des Kriegs auf die Inflation. Dies wegen der großen Bedeutung Russlands im globalen Rohstoffhandel.

Wenig hilfreich ist darüber hinaus, dass China an seiner strikten Zero-Covid-Strategie festhält. Die globale Teuerung wird in diesem Jahr deutlich höher ausfallen, als bislang erwartet. Im Jahresdurchschnitt wird sie beinahe sechs Prozent erreichen.

Notenbank forcieren die Zinswende


Üblicherweise reagieren Notenbanken auf einen sich eintrübenden Wirtschaftsverlauf mit einer abwartenden Haltung. Angesichts der immer noch ultraexpansiv ausgestalteten Geldpolitik und der rasant steigenden Teuerungsraten bleibt ihnen in der jetzigen Situation aber nichts anderes übrig, als die Leitzinsen – teilweise rasch und kräftig – zu erhöhen. Besonders im Rampenlicht steht dabei die US-Notenbank, da die Teuerung in den USA bereits sehr hoch und der Arbeitsmarkt stark ausgetrocknet ist. Die Fed hat denn auch klar zu verstehen gegeben, die Inflationsbekämpfung nun als vordringlichste Aufgabe zu erachten. An jeder der sechs verbleibenden Sitzungen in diesem Jahr wird deshalb der Leitzins erhöht werden, wobei auch eine oder mehrere Zinserhöhungen um 50 Basispunkte als durchaus realistisch erscheinen. Die Risiken einer Stagflation haben insgesamt zugenommen, wie die flache, fast schon inverse US-Zinskurve belegt. Vor diesem Hintergrund positionieren wir uns anlagepolitisch vorsichtiger, zumal die Aktienmärkte zuletzt einen bemerkenswerten Optimismus an den Tag gelegt haben.

Erneuter Schub bei nominalen Renditen

An den Finanzmärkten hat sich nach Ausbruch des Ukraine-Kriegs die Erkenntnis eingestellt, dass die Inflation noch länger auf erhöhtem Niveau bleiben wird. Die Energiepreise sind aufgrund von Angebotssorgen kräftig angestiegen. Über alle Anleihenmärkte hinweg wurden die Inflationserwartungen aufwärts revidiert, sodass auch die nominalen Renditen einen erneuten Schub erfahren haben. Die Inflationserwartungen und somit auch die nominalen Renditen werden weiterhin eng an die Entwicklung der Öl- und Gaspreise gekoppelt bleiben. Solange sich der Krieg in der Ukraine fortsetzt, sehen wir keine Entspannung bei den Energiepreisen und die Risiken für die Inflation bleiben aufwärtsgerichtet.

Europa am stärksten exponiert

Am angespanntesten wird die Lage in Europa bleiben, denn aufgrund der Nähe zur Konfliktzone und der hohen konjunkturellen Abhängigkeit vom Gaspreis sind dort die Stagflationsrisiken am höchsten. Die Europäische Zentralbank (EZB) agiert zudem eher vorsichtig und wird die geldpolitischen Zügel nur behutsam straffen. Wir gehen zwar von einer Einstellung der Wertpapierkäufe bis im kommenden August aus, eine Leitzinsanhebung folgt nach unserer Einschätzung allerdings erst im Dezember. Das ist ein guter Nährboden für weiter steigende Inflationserwartungen. Angesichts der längerfristig erhöhten Inflationsrisiken durch eine beschleunigte Energiewende und der Deglobalisierungstendenzen verharren die längerfristigen Inflationserwartungen in der Eurozone immer noch auf tiefem Niveau. Wir glauben daher, dass die nominalen Renditen weiteres Aufwärtspotenzial haben und die Peripherie-Anleihen in der Eurozone am stärksten von der Aufwärtsrevision der Inflationserwartungen betroffen sein werden.

US-Aktien zu hoch bewertet

Die Inflationsrate stieg von hohem Niveau ausgehend weiter an und die US-Notenbank stellte in Aussicht, noch entschlossener dagegen vorgehen zu wollen, als von den Investoren erwartet. In normalen Zeiten hätte diese Erkenntnis für eine Bewertungskorrektur bei US-Aktien ausgereicht. Der Ukraine-Krieg sorgte allerdings dafür, dass der US-Markt seinem Ruf als sicherer Hafen erneut gerecht wurde. Die Bewertung, gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis, stieg gegenüber Februar sogar an, sodass sich an der vergleichsweise hohen Bewertung des Markts gegenüber anderen Regionen bislang kaum etwas geändert hat. Zuletzt wiesen wir darauf hin, dass wir darin angesichts des nicht mehr überdurchschnittlichen Gewinnwachstums ein Risiko sehen. Die Eigenkapitalrentabilität, also das Verhältnis von Gewinnen zu Eigenkapital, bewegt sich zwar nach wie vor weit über dem globalen Durchschnitt. Es zeigt sich aber, dass der Abstand bereits seit geraumer Zeit abnimmt.

Die Eigenkapitalrentabilität ist einer der wichtigsten Richtungsgeber für die Aktienmärkte. Allerdings hält sich der US-Aktienmarkt seit mehr als einem Jahr besser als es seine Rentabilität vorgibt. Wir erwarten, dass sich die Lücke zwischen beiden vorwiegend über eine relative Schwäche des Aktienmarkts wieder schließen wird. Denn eine Verbesserung der Eigenkapitalrentabilität über eine Verbesserung der Gewinne dürfte schwieriger werden, weil das Wirtschaftswachstum perspektivisch abnimmt und die Unternehmen sich mit erhöhten Kostensteigerungen konfrontiert sehen. Die Unternehmen verringern zwar weiterhin ihr Eigenkapital, indem sie Aktien zurückkaufen. Aber die Finanzierungskosten dafür sind deutlich gestiegen.

Basisszenario spricht für Value und Zykliker

Politische Ereignisse vorauszusehen und sich entsprechend darauf zu positionieren ist nahezu unmöglich. Deshalb ist es sinnvoll in Phasen, in denen politische Risiken wie der Ukraine-Krieg zu den Haupttreibern der Aktienmärkte gehören, mit Szenarien zu arbeiten. In unserem Basisszenario erwarten wir weiterhin eine überdurchschnittliche Entwicklung bei den rohstoffnahen Sektoren und Industriegruppen, die von Investitionen in die Verkürzung von Wertschöpfungsketten profitieren. Daneben bietet unser Konjunkturausblick insgesamt etwas mehr Rückenwind für die Zykliker als für die Defensiven. Unsere Inflationsprognosen deuten auf mehr Potenzial beim Value- als beim Growth-Anlagestil.

Isolation des global größten Rohstoffexporteurs

Im Mittelpunkt der wirtschaftlichen Auswirkungen des Ukraine-Kriegs stehen die Preise der Energierohstoffe. Doch der Rohstoffreichtum Russlands beschränkt sich nicht nur auf Energieträger, sondern schließt auch eine führende Position bei verschiedenen Getreidesorten, Düngemitteln sowie Industrie- und Edelmetallen ein. Auf den ganzen Rohstoffkomplex bezogen kann man sogar sagen, dass mit dem Krieg in der Ukraine und der daraus resultierenden zunehmenden Isolation Russlands das Angebot des weltweit größten Rohstoffexporteurs zu versiegen droht. Entsprechend der Bedeutung der Föderation für den globalen Handel sind seit Jahresanfang die Preise der einzelnen Rohstoffe in die Höhe geklettert.

Markt bleibt angespannt und volatil

In unserem Basisszenario rechnen wir mit einem andauernden Krieg. Dabei dürfte zwar nach wie vor ein Teil der russischen Rohwaren in den Westen fließen, aber nach Möglichkeit zunehmend durch andere Anbieter ersetzt werden. Damit bleibt die Versorgungssituation bei vielen Rohstoffen angespannt. Die Preise werden somit vorerst steigen und äußerst schwankungsanfällig bleiben, was sich in einer anhaltend hohen Volatilität widerspiegeln wird. Darüber hinaus erscheint uns das Szenario einer weiteren Eskalation nach wie vor wahrscheinlicher als eine schnelle Entspannung des Konflikts. Bei einer Eskalation könnte das russische Rohstoffangebot abrupt dem Weltmarkt entzogen werden, was die Preise zumindest vorübergehend nochmals deutlich in die Höhe treiben dürfte.

 

Veröffentlicht am: 07.04.2022

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