Edmond de Rothschild AM Ausblick 2021

Nach einem für die Märkte außerordentlich guten Jahr 2019, schienen die Aussichten auf Erträge oder gar zweistellige Gewinne mit Risiko-Assets in 2020 sehr gering.

Dennoch ist genau das geschehen – trotz Konjunkturschock und zwei Pandemiewellen, und obgleich man davon ausging, dass ein COVID-19-Impfstoff die Gesundheitskrise erst in der zweiten Jahreshälfte 2021 beenden könnte. Wir erwarten, dass selbst an den derzeit turbulenten Märkten risikobehaftete Wertpapiere weiter steigen, zumindest Anfang des Jahres.

DIE ZENTRALBANKEN ÜBERNAHMEN DAS STEUER

Der Marktzusammenbruch im 4. Quartal 2018 hatte zwei Gründe: die Geldpolitik normalisierte sich, und die Zentralbanken entzogen den Märkten Liquidität. Als Jerome Powell 2019 die Geldpolitik nicht weiter straffte, begann die Erholung, und als die Fed neue Liquidität zuführte, nahm sie Fahrt auf. Der Markteinbruch 2020 stoppte am 24. März, als die Fed eine extrem expansive Geldpolitik ankündigte. In nur wenigen Monaten stiegen die Bilanzsummen der Zentralbanken genauso stark wie in den Jahren des Quantitative Easing nach der Insolvenz von Lehman Brothers. Dies hatte dramatische Folgen für die Märkte.

Alle Laufzeitenprämien von Anleihen waren passé. Die Rendite zehnjähriger deutscher Staatsanleihen fiel von -0,2% auf -0,55%. In den USA brachen die Zehnjahresrenditen von 1,9% auf 0,95% ein. Die Spreads amerikanischer BBB-Unternehmensanleihen verengten sich und lagen mit 1,13% am Jahresende unter ihren bisherigen Rekordtiefs. Die Bewertungen des S&P 500 kehrten auf Allzeithochs zurück. Der Index stieg 2020 um fast 15%. Die zunehmende Geldmengenausweitung hatte auch Folgen für den Goldpreis. Er stieg im Jahresverlauf um 23%, und der Bitcoin schoss um mehr als 220% in die Höhe.

Die Zentralbanken haben für 2021 bereits weitere Unterstützung in Aussicht gestellt. Die Bilanzsumme der Fed wird weiter steigen; sie will so lange an ihren Staatsanleihen- und MBS-Käufen in Höhe von monatlich 120 Milliarden US-Dollar festhalten, bis wieder Vollbeschäftigung erreicht ist und die Inflation auf ihren Zielwert steigt. In Europa sieht es ähnlich aus. Die EZB dürfte ihre Bilanzsumme bis mindestens März 2022 weiter erhöhen. Diese neue Strategie spiegelt eine veränderte Haltung wider, allerdings auch eine Notwendigkeit. Die Zentralbanken wollen nicht riskieren, dass die Inflationserwartungen noch weiter zurückgehen. Sie stützen sich auf die Phillips-Kurve, die in den letzten Jahren völlig ignoriert wurde. Zugleich mussten sie aufgrund der rekordhohen Staatsanleihen-Emissionen wichtiger Länder, vor allem der USA, am Markt intervenieren, damit nicht fehlende Liquidität die Erholung im Keim erstickt. Wahrscheinlich wird auch der unglückliche Präzedenzfall von 2018 die Zentralbanken veranlassen, ihre Geldpolitik diesmal viel langsamer zu normalisieren. Deshalb werden sie die Märkte weiter unterstützen, wenn auch nicht mehr so stark. Die Bilanzsummen werden weiter steigen, aber viel langsamer als während des außergewöhnlichen Jahres 2020. Aber auch wenn eine geldpolitische Wende sehr unwahrscheinlich ist, werden wir die Entwicklung genau im Blick behalten müssen.

Auch die Regierungen haben ihre Strategie geändert. Sowohl die USA als auch Deutschland haben Konjunkturprogramme in bislang einzigartiger Höhe verabschiedet und riskieren dabei ihr Ziel eines ausgeglichenen Haushalts, so lange dies nötig ist. Die Europäische Union hat einen eigenen Wiederaufbaufonds aufgelegt und emittiert gemeinsame Anleihen. „Mehr denn je  ist Pragmatismus das Gebot der Stunde. Zwar scheint die Fiskalpolitik 2021 weniger expansiv zu werden, doch schließen wir neue Maßnahmen zur Stabilisierung der Erholung nicht aus“, sagt Benjamin Melman, Global Chief Investment Officer von Edmond de Rothschild Asset Management.

DEMONSTRATIVER OPTIMISMUS

Umfragen zufolge sind die Investoren zuversichtlich für die Märkte. In ihren Portfoliokompositionen ist von diesem Optimismus jedoch nichts zu spüren. Weder die Investments in risikobehaftete Anlagen noch die Bewertungen stark zyklischer Werte sind überdurchschnittlich hoch – auch wenn die Anleger seit der Vorstellung des erfolgreichen Impfstoffs von Pfizer am 9. November allmählich wieder in zyklische Werte umsteigen. So resümiert Melman: „Solange sich der Optimismus nur auf die Stimmung bezieht und die Kurse unverändert bleiben, gehen wir davon aus, dass der nahende Konjunkturaufschwung die Märkte beleben wird.“

Wir sind in Aktien übergewichtet und streben ein angemessenes Verhältnis zwischen Wachstums- und Value-Titeln sowie eine ausgewogene geografische Allokation an. „Zurzeit haben wir eine leichte Präferenz für Asien. Die Erholung Chinas ist bereits in vollem Gange und scheint dauerhaft. Länder wie Japan, Südkorea und Taiwan scheinen die Pandemie unter Kontrolle zu haben, zudem sind sie günstig bewertet und ihre Regierungen haben wachstumsfördernde Konjunkturprogramme aufgelegt.“, erläutert Melman die Anlageschwerpunkte der von Edmond de Rothschild Asset Management verwalteten Fonds. Angesichts der reichlich vorhandenen Liquidität und der niedrigen Zinsen sollten die Investoren eigentlich an Wachstumsaktien festhalten. Da es aber zu einer starken Erholung kommen dürfte, fürchten wir, dass sie in Zyklikern und Substanzwerten unterinvestiert sind.

Big Data und Gesundheit sind unserer Überzeugung zufolge als Investmentthemen besonders interessant. Beide lassen langfristiges Wachstum erwarten. Durch den politischen Wandel in den USA und die eklatanten Verzögerungen bei der Umsetzung des Pariser Klimaabkommens können die Aussichten für Aktien, die direkt oder indirekt von der Energiewende profitieren, nur besser werden. Aus unserer Sicht wird auch Humankapital in den nächsten Jahren eine wichtige Rolle spielen. Die Unternehmen werden stärker auf ihre Stakeholder eingehen müssen, um langfristig stabile Gewinne zu erzielen.

An den Anleihenmärkten, wo die Erträge wegen der starken Zinseinbrüche und der Spread-Verengung gesunken sind, bevorzugen wir Finanzanleihen. Ihre Spreads haben sich weniger stark verengt als die anderer Unternehmensanleihen und ihre Ausfallquoten sind gleich null, und das dürfte sich auch nicht ändern. Dagegen ist ein Anstieg der Zahlungsausfälle bei Industrieanleihen so gut wie sicher. Auch Schwellenländer-Anleihen halten wir für interessant. Sie bieten vergleichsweise hohe Renditen und werden von der anhaltenden Nachfrage nach laufenden Erträgen profitieren, die aufgrund der Geldpolitik der Schwellenländer-Zentralbanken noch steigen könnte.

JAGD AUF KONVEXE ANLEIHEN

Insgesamt sind die Märkte eher hoch bewertet. Das wird so lange so bleiben, bis die Zentralbanken einen Richtungswechsel vornehmen oder ein Konjunkturschock oder Schwarzer Schwan die Lage grundlegend verändert.

Wie kann man das Portfoliorisiko begrenzen? Die Renditen langfristiger Staatsanleihen mit Top-Rating sind so niedrig, dass selbst ein Schock kaum noch eine Rallye auslösen dürfte. So sieht Melman die Aussichten für Staatanleihen im kommenden Jahr kritisch: „Wir können uns für 2021 sogar Risikoszenarien vorstellen, in denen eine fehlende Nachfrage nach Staatsanleihen oder ein extremer Anstieg der Inflationserwartungen einen generellen Marktrückgang auslösen könnten. Die Frage, welche Rolle Staatsanleihen in diesem Jahr in den Portfolios spielen sollten, ist schwer zu beantworten, weil selbst „diversifizierte“ Portfolios mittlerweile an Vielfalt verloren haben.“

Deshalb halten wir etwa Wandelanleihen und mit Optionen besicherte Aktien für interessant. Ihre durchaus vorhandene Konvexität bietet einen gewissen Schutz vor Marktschocks. Melman ist daher der Überzeugung: „Der US-Dollar ist bei der Finanzierung von Investitionen ein Muss. Er dürfte aufwerten, wenn die Märkte fallen. Deshalb haben wir die US-Dollar-Positionen in unseren Portfolios beibehalten. Jedenfalls teilen wir nicht die weitverbreitete Meinung, dass sich der Dollar im Abwärtstrend befindet.“
 
NACHHALTIGES INVESTIEREN RÜCKT NOCH STÄRKER IN DEN

2021 sind weiter hohe Mittelzuflüsse zu erwarten
2020 sind die Mittelzuflüsse in nachhaltige Investmentfonds gestiegen. Wir gehen davon aus, dass dieser Trend in diesem Jahr anhält oder sich sogar verstärkt. Nachhaltiges Investieren geht keinesfalls zulasten der Performance. Vielmehr bietet es beides: gesellschaftlichen Nutzen und Finanzerträge. Risiken und Volatilität werden begrenzt, die im derzeit unsicheren Umfeld beide hoch sind, und es besteht die Aussicht auf überdurchschnittliche Erträge.

Investoren leben in einer Zeit radikaler Veränderungen, durch die das Interesse am verantwortlichen Investieren steigen dürfte. Wie andere große Marktverwerfungen, etwa die Subprime-Krise 2008, zeigt uns COVID-19, dass wir uns dringend mit Nachhaltigkeitsfragen befassen müssen. Wir müssen die damit verbundenen finanziellen Risiken steuern, uns aber auch der Chancen bewusst sein. Die Integration von ESG-Kriterien trägt dazu bei, dass mehr in Unternehmen mit nachhaltigen Geschäftsmodellen und Angeboten investiert wird.

Zugleich reagieren Fondsmanager auf die schnellen Regulierungsänderungen, die ebenso viele Einschränkungen wie auch neue Chancen beinhalten. Der Regulierungsdruck dürfte in nächster Zeit kaum nachlassen. Man wird sich daher verstärkt bemühen, glaubwürdige Formen nachhaltiger Finanzierung zu fördern.

COVID-19 rückt soziale Themen wieder in den Mittelpunkt
Die schnelle Verbreitung des Virus ist unter anderem auf die Zerstörung der Biodiversität und hygienische Missstände zurückzuführen. Die Krise sorgt für zahlreiche Unsicherheiten und Herausforderungen, etwa durch massiven Stellenabbau und immer stärkere Ungleichgewichte. Das hat die Aufmerksamkeit auf soziale Themen wie staatliche und private Gesundheitsversorgung, Lieferketten, Repatriierung der Fertigung und Ungerechtigkeiten gelenkt, aber auch auf die Bedeutung des Humankapitals.

Zudem hatte die Krise viele wirtschaftliche und strukturelle Folgen: Arbeitsschutz, Telearbeit, ständige Weiterbildung (beispielsweise zur Digitalisierung), Arbeitsplatzverluste, höhere Risiken sozialer Unruhen und Maßnahmen zur Begleitung von Neu- und Umstrukturierungsprogrammen. Die Intensivierung des gesellschaftlichen Dialogs ist unabdingbar.

Der Mensch ist einer der wichtigsten Faktoren in unserer ESG-Analyse
Das Humankapitalmanagement ist für verantwortliche Investoren noch immer eine große Herausforderung. Aus- und Weiterbildung sind unverzichtbar, da die meisten der nach 2030 verfügbaren Arbeitsplätze heute noch gar nicht existieren. Vorbildliche Standards heute – stabile Löhne, eine gute Gesundheitsversorgung der Mitarbeiter und ein respektvoller Umgang mit Zulieferern – deuten auf gute Zukunftsperspektiven eines Unternehmens hin.

Jean-Philippe Desmartin, Leiter Nachhaltigkeit bei Edmond de Rothschild Asset Management, zählt ESG-Faktoren zu den wichtigsten Mitteln unserer Zukunft: „Nach COVID-19 dürften Aktionäre wesentlich mehr auf die Corporate Governance (vor allem auf die Dividendenpraxis), die Verteilung der Steuerlasten und die systematische Einbindung von ESG-Kriterien achten, wenn sie über die Vergütung von Führungskräften entscheiden."

Nachhaltigkeit stand während der Krise im Mittelpunkt – und ist der beste Weg sie zu überstehen.