Swisscanto - Kurzbericht Februar 2023

Die Abwärtsrisiken für die globale Konjunktur haben in den vergangenen Wochen sukzessive abgenommen und damit zum starken Jahresauftakt an den Finanzmärkten beigetragen. So sind die Inflationsraten nach dem starken Anstieg im Vorjahr mittlerweile in fast allen großen Industrie- und Schwellenländern wieder auf dem Rückzug.

Dafür verantwortlich ist vor allem die Entspannung bei den Energiepreisen. Darüber hinaus dämpfen die abnehmenden Lieferengpässe und die schwächere Nachfrage auch die Teuerung im Güterbereich. In den USA hat die Trendwende an der Preisfront früher eingesetzt als im Rest der Welt. So ist die Jahresrate seit dem Höhepunkt von 9,1% im vergangenen Juni bereits sechs Monate in Folge auf zuletzt 6,5% gesunken. Aufgrund der Zinserhöhungen der Notenbanken und der damit verbundenen konjunkturellen Abkühlung wird sich dieser Abwärtstrend in den kommenden Monaten nicht nur in den USA, sondern auch auf globaler Ebene fortsetzen.

Rezessionsrisiken erhöht

Die Aktienmärkte haben die rückläufigen Inflationsraten sowie die guten Nachrichten aus Europa und China mit Begeisterung aufgenommen. Dabei ist etwas in Vergessenheit geraten, dass das konjunkturelle Umfeld immer noch sehr herausfordernd ist. Hauptverantwortlich dafür ist die Geldpolitik der großen Notenbanken, welche auf absehbare Zeit restriktiv bleiben wird. Trotz Abwärtstrend bleibt die Inflation nämlich in fast allen Ländern stark erhöht und deutlich entfernt von den angestrebten Zielwerten der Notenbanken. Insbesondere die EZB hält unverändert an ihrer scharfen Rhetorik fest und stellt weitere markante Zinserhöhungen in Aussicht. Mit Ausnahme einiger Schwellenländer sowie Australien rechnen wir deshalb erst im nächsten Jahr mit tieferen Leitzinsen. Dies bedeutet gleichzeitig, dass die Wachstumsaussichten verhalten und die Rezessionsrisiken erhöht bleiben werden. Auf globaler Ebene erwarten wir in diesem Jahr ein Wachstum von unter 2%. In Europa, Australien und einigen Schwellenländern rechnen wir unverändert mit einer milden Rezession, weshalb auch die Arbeitslosigkeit moderat zunehmen wird. Fehlende geld- und fiskalpolitische Stimulierungsmaßnahmen dürften zudem danach nur für einen zögerlichen Aufschwung sorgen.

Zu viel Optimismus an den Aktienmärkten

Ein solches makroökonomisches Umfeld bildet kein solides Fundament für die Aktienmärkte, zumal wir von leicht sinkenden Unternehmensgewinnen ausgehen. Die hohen Kursgewinne an den Aktienmärkten in den vergangenen Wochen erachten wir deshalb nicht als nachhaltig. Es ist viel mehr mit erneuten Rückschlägen zu rechnen. Aber auch an den Anleihenmärkten sind die Renditen seit Jahresbeginn bereits so stark gesunken, dass auch diese Anlageklasse an Attraktivität eingebüßt hat. Im Vergleich mit den Aktien geben wir aber weiter den Anleihen den Vorzug. Insgesamt erachten wir eine vorsichtige Anlagepolitik weiter für angemessen und haben die Risiken im Vergleich zum Vormonat nochmals reduziert.

EUR-Unternehmensanleihen mit vielen Vorzügen

Zu den Profiteuren im Januar zählten vor allem Staatsanleihen mit langen Durationen, so auch in der Eurozone. In den kommenden Wochen sehen wir allerdings attraktivere Bondmarktsegmente im EUR-Währungsraum. Dazu zählen Unternehmensanleihen mit hoher Kreditwürdigkeit, aus dem so genannten Investment Grade-Segment. Bei einem Renditeanstieg sind kürzere Laufzeiten zu bevorzugen. Im Vergleich zu Staatsanleihen weisen Unternehmensanleihen (Corporates) im Durchschnitt eine geringere Duration auf. Die positive Tendenz der konjunkturellen Vorlaufindikatoren spricht zudem für eine weitere Einengung der Spreads, der Renditeaufschläge relativ zu Staatsanleihen. Im Vergleich zum Beginn des Vorjahres befinden sich die Spreads der EUR-Unternehmensanleihen immer noch auf erhöhten Niveaus. Mit dem Rückgang der Energiepreise erscheint die konjunkturelle Delle weniger einschneidend als zunächst befürchtet. Das dürfte sich auch positiv auf die Ertragslage der Unternehmen auswirken.

US-Mid Caps attraktiver als US-Large Caps

US-Aktien erachten wir derzeit als weniger attraktiv. Die zwei Hauptgründe dafür sind die abnehmende Konjunkturdynamik und die hohe Bewertung des Marktes. Beides gilt vor allem auch relativ, das heißt im Vergleich zu den anderen von uns betrachteten Regionen. Sieht man sich den US-Markt aus Sektor- oder Stil-Perspektive an, zeichnet sich für uns allerdings ein Segment ab, das besser abschneiden könnte als der Gesamtmarkt. Die hohe Bewertung ist nach wie vor überwiegend auf die Sektoren Technologie und Kommunikation zurückzuführen, die vor allem bei den Großunternehmen (Large Caps) zu finden sind. Der konjunkturelle Gegenwind macht sich dagegen eher bei Kleinunternehmen bemerkbar, unter anderem weil diese von Finanzanalysten vernachlässigt werden, ihre Aktien eine niedrigere Liquidität aufweisen und Investoren deshalb bei geringer Risikoneigung eher die Large Caps bevorzugen. Da uns beide Größensegmente aktuell unattraktiv erscheinen, rücken die mittelgroßen Unternehmen (Mid Caps) in den Vordergrund. Im Gegensatz zu den Large Caps hat die erwartete Gewinnverlangsamung bei ihnen bereits zu einer kräftigen Bewertungskorrektur geführt. Ihr Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) bewegt sich aktuell auf ähnlichen Niveaus wie zu den beiden vorherigen Rezessionen. Insofern schätzen wir das Potenzial für eine weitere Bewertungskorrektur bei einer sich verlangsamenden US-Konjunktur geringer ein als für die Large Caps. Da ihre Liquidität höher ist als die der Small Caps, sind sie bei abnehmender Risikofreude der Investoren weniger gefährdet. Sofern sich die US-Konjunktur entgegen unseren Erwartungen sogar besser entwickelt, dann hätten zwar die Small Caps das größte Erholungspotenzial. Aufgrund ihres höheren Marktbetas dürften die Mid Caps aber besser abschneiden als die Large Caps.

China stützt Schwellenländeraktien

Historisch betrachtet reagieren die Aktien der Schwellenländer besonders sensibel auf eine konjunkturelle Verlangsamung in den Industriestaaten. Mittlerweile ist das wirtschaftliche Gewicht Chinas aber so groß, dass die aktuelle Wachstumsbeschleunigung dort stabilisierend wirkt. Zudem erwarten wir in den kommenden Wochen stabile bis leicht stärkere Wechselkurse der Schwellenländerwährungen gegenüber dem US-Dollar. Beides sollte den Gewinnen – in US-Dollar gerechnet – Auftrieb verleihen und ihre unterdurchschnittliche Entwicklung bald beenden.