Anleihen: Auf den Kupon kommt es an

Die Eskalation im Nahen Osten, hartnäckige Inflation und wieder anziehende Leitzinsen prägen die globalen Anleihemärkte. 

Dabei zeigt sich über alle Segmente hinweg ein struktureller Wandel: Ein Großteil der erwarteten Erträge stammt heute erneut aus den laufenden Kuponzahlungen und deutlich weniger aus Kursgewinnen. Anleihen erfüllen damit abermals ihre klassische Rolle als verlässliche Ertragsquelle im Portfolio. „Damit rücken Carry-Strategien stärker in den Fokus, während die Sensitivität gegenüber weiteren Zinsanstiegen hoch bleibt“, so Thorsten Fischer, Managing Director und Head of Portfolio Management bei Moventum AM.

Die Eskalation des Konflikts zwischen den USA, Israel und Iran hält die globalen Finanzmärkte in Atem. Steigende Energiepreise, teurere Düngemittel, höhere Transportkosten und verteuerte industrielle Vorprodukte befeuern den Inflationsdruck – mit spürbaren Folgen für Geldpolitik und Renditen weltweit.

„In den Vereinigten Staaten ist die Phase der raschen Disinflation vorerst beendet“, so Fischer. Die Gesamtinflation stieg im Mai auf 4,2 Prozent, die Kerninflation zog auf 2,9 Prozent an. Auch die Erzeugerpreise, die normalerweise mit etwas Vorlauf in den Verbraucherpreisen ankommen, stiegen spürbar – im Mai ist eine Beschleunigung auf 6,5 Prozent zu verzeichnen. Die höheren Preise belasten zunehmend die reale Konsumnachfrage, insbesondere da erstmals seit mehreren Jahren die Preise in den USA schneller ansteigen als die Löhne. Für die US-Notenbank Federal Reserve ergibt sich daraus ein Spagat: Zinssenkungen, die noch zu Jahresbeginn als wahrscheinlich galten, wurden inzwischen komplett aus den Markterwartungen herausgepreist. Stattdessen zeichnet sich ein längeres „Higher for longer“-Zinsumfeld ab.

Die Renditen am US-Staatsanleihemarkt sind damit strukturell erhöht. Eine robuste Wirtschaft, anhaltende Fiskaldefizite und dadurch hohe Emissionsvolumen halten die Renditen auf einem erhöhten Niveau – besonders das lange Laufzeitende der Kurve bleibt anfällig für höhere Laufzeitprämien. Somit hält Fischer kurze bis mittlere Laufzeiten für das derzeitige Umfeld für sinnvoller.

Im Bereich der US-Hochzinsanleihen liegen die Risikoprämien aktuell bei rund 300 Basispunkten. Das ist zwar mehr als die Tiefstände der vergangenen Monate, historisch jedoch ein moderates Niveau. Mit Renditen von rund sieben Prozent bleibt das absolute Ertragsniveau vor dem Hintergrund des damit verbundenen Risikos attraktiv. Stabile Unternehmensbilanzen und eine bislang widerstandsfähige Konjunktur stützen das Segment. „Allerdings wird das Chance-Risiko-Profil zunehmend asymmetrischer“, erklärt Fischer. Sollte der Inflationsdruck länger anhalten, könnten steigende Finanzierungskosten und eine konjunkturelle Abschwächung die Ausfallrisiken erhöhen.

US-Investment-Grade-Anleihen rentieren inzwischen bei über fünf Prozent und bieten damit wieder einen spürbaren laufenden Ertrag und sind „eine echte Alternative zu Geldmarktanlagen oder Dividendenrenditen“, so Fischer. Ein wesentlicher Unterschied zur vergangenen Nullzinsphase: Anleger müssen heute nicht mehr darauf hoffen, dass sinkende Zinsen für zusätzliche Kursgewinne sorgen. Der Ertrag wird wieder vor allem durch die regelmäßigen Kuponzahlungen und den sogenannten Carry bestimmt – also den laufenden Ertrag, den eine Anleihe beim Halten bis zur Fälligkeit beziehungsweise in einem stabilen Marktumfeld liefert.

Auch in der Eurozone hat der Inflationstrend gedreht: Die Gesamtinflation lag im Mai bei 3,2 Prozent, die Kerninflation bei 2,5 Prozent. Die Phase der schnellen Inflationsnormalisierung scheint vorerst beendet. „Besonders die hohe Energieabhängigkeit macht die Eurozone anfällig für geopolitische Preisschocks“, so Fischer, „während die Konjunktur sensibler auf steigende Energiepreise reagiert als in den USA.“ Der Markt hatte bereits kurz nach Ausbruch des US-Iran Kriegs jegliche Zinssenkungen der Europäischen Zentralbank komplett ausgepreist und auf steigende Leitzinsen gesetzt. Dieser Erwartungshaltung ist die EZB auf ihrer Juni-Sitzung gefolgt und hat erstmals seit drei Jahren den Leitzins wieder angehoben – auf 2,25 Prozent.

An den Euro-Staatsanleihemärkten rückt die Differenzierung zwischen den einzelnen Ländern erneut stärker in den Vordergrund. „Länder mit höherer Verschuldung und expansiver Fiskalpolitik – darunter Frankreich und Italien – bleiben anfälliger für Spreadausweitungen“, sagt Fischer. Deutschland und andere Kernländer wirken als Stabilisatoren. Für deutsche Bundesanleihen ergibt sich damit ein insgesamt neutrales Bild: Die Rendite zehnjähriger Papiere liegt aktuell mit rund drei Prozent deutlich über dem Niveau der Nullzinsphase und bietet damit wieder einen laufenden Kuponertrag.

Europäische Hochzinsanleihen rentieren bei circa 5,9 Prozent, die Spreads liegen bei etwa 270 Basispunkten. Auch hier hat sich die Ertragsstruktur verändert. Ein deutlich größerer Teil der Gesamtrendite stammt heute aus der Zinskomponente selbst. Diese höheren Kupons wirken als Puffer gegen moderate Ausweitungen der Zinsaufschläge. Fischer verweist darauf, dass der europäische Hochzinsmarkt traditionell eine defensivere Sektorstruktur hat und einen höheren Anteil an BB-gerateten Emittenten als sein US-Pendant: „Ein Stabilitätsvorteil in unsicherem Umfeld“.

Im europäischen Investment-Grade-Segment liegen die Risikoprämien bei rund 55 Basispunkten, die Renditen bei etwa 3,5 Prozent. Damit entwickeln sich europäische IG-Anleihen ähnlich wie ihre US-Pendants zunehmend zu einem defensiven Baustein, der im Multi-Asset-Kontext mit Dividendenrenditen konkurrieren kann. Auch in Europa ist das Potenzial aus weiteren Spreadeinengungen jedoch begrenzt, was eine Konzentration auf kurze bis mittlere Laufzeiten nahelegt.

Die Botschaft ist diesseits und jenseits des Atlantiks dieselbe: Das Paradigma, in dem sinkende Zinsen und schrumpfende Spreads die Anleihekurse angetrieben haben, gehört der Vergangenheit an. Zentrale Ertragstreiber sind laufende Kuponerträge.