Im März erlangte das Ergänzungskapital der Banken - kurz AT1, Additional Tier 1 Capital genannt1) - aufgrund der innovativen Rettungsaktion für die Credit Suisse (CS) unerwartete Berühmtheit.
Anleger und Emittenten befürchteten damals, dass das Schweizer Modell Schule machen könnte und das Ergänzungskapital erneut früher als gedacht zur Deckung von Verlusten herangezogen werden könnte. Doch das geschah bisher nicht. Zum einen, da es sich in der Tat um eine Schweizer Besonderheit handelte, welche die Europäische Zentralbank umgehend als nicht anwendbar für Euro-Banken abstempelte. Zudem löste die CS-Schieflage keinen Flächenbrand in Europas Bankensektor aus.2)
Spurlos ist die CS-Episode dennoch nicht am AT1-Anleihemarkt vorüber gegangen, wie unser „Chart der Woche“ zeigt. Man kann ihn als Stressindikator lesen, denn er zeigt, wie viele der ausstehenden AT1-Anleihen am Markt so gepreist sind, als würden sie ewig weiterlaufen, die Emittenten also nicht von ihrem Kündigungsrecht Gebrauch machen.3) Nun könnte es zwar Gründe dafür geben, dass eine Bank ihre ausstehenden AT1-Anleihen nicht kündigt, aber es ist mehr als geläufige Marktpraxis, die Anleihen zu kündigen und neue zu emittieren.
Anteil der AT1-Anleihen, die gepreist sind, als würden sie ewig gehalten werden
Dennoch zeigt der Chart eine bemerkenswerte Anomalie, da er etwa auf dem gleichen Stressniveau notiert wie zur Krise im März. Das entspricht weder unserer Meinung zum Zustand des europäischen Bankensektors, den wir als bilanziell solide und mit hinreichender Liquidität ausgestattet betrachten würden. Noch entspricht es dem, was die Aktienkurse oder die Preise für die Anleiheausfallversicherungen der Finanzinstitute anzeigen. Und vor allem entspricht es nicht dem, was man derzeit im Markt sieht. Dort wurden bisher mit Ausnahme von sechs Papieren – das entspricht gerade einmal rund einem Prozent des AT1-Marktes - alle AT1-Anleihen zum erstmöglichen Zeitpunkt gekündigt. Sogar dann, wenn es aus wirtschaftlichen Gründen nicht optimal war. Die Banken scheinen also immer noch ein Reputationsrisiko zu fürchten. „Aus unserer Perspektive preisen die AT1-Anleihen ein zu hohes Risiko ein, was eigentlich nur daran liegen kann, dass sich ganze Anlegergruppen aus diesem Segment seit dem CS-Vorfall verabschiedet haben. Das macht dieses Segment aus unserer Sicht aktuell sogar noch attraktiver“, meint dazu Michael Liller, Portfolio Manager Fixed Income der DWS.
1) Noch geläufiger ist der Begriff CoCo Bonds oder CoCo Anleihen, die aber nur eine Untergruppe der AT1-Anleihen darstellen.
2) Zudem stellte die EZB damals umgehend klar, dass in der Eurozone das „Schweizer Modell“ nicht auf die Banken anwendbar sei
3) Im Englischen würde man sagen: der „callable bond“ wurde nicht „gecalled“.