Sonderfaktoren verzerren US-Konjunktur

Die vom US-Bankensystem bei der Fed gehaltenen Überschussreserven, bezeichnet als ‚Overnight Reverse Repo Facility‘, wurden im Februar um weitere rund 100 Milliarden US-Dollar und seit Jahresbeginn um 350 Milliarden abgebaut.

Diese Gelder flossen dadurch in das US-Finanzsystem und indirekt auch in die globalen Märkte. Daraus ergeben sich vorerst noch positive Impulse für die Konjunktur und insbesondere auch für die Aktien- und Anleihenmärkte. Allerdings stiegen die Inflationszahlen global aufgrund des monetär expansiven Umfelds sowie hartnäckiger Dienstleistungsinflation wieder an und sorgten damit bei den Investoren für Enttäuschung. Zwar wurde der erwartete Zeitpunkt der ersten Zinssenkung nun nach hinten geschoben, trotzdem erwarten die Märkte weiterhin fallende Inflationsraten und tiefere Zinsen.

Zudem zirkuliert immer noch ein Teil der während der Covid-Pandemie durch die Fed und die US-Regierung generierten Liquidität im Finanzsystem. Sie stützt den privaten Konsum in Form von Überschussersparnissen und damit die Konjunktur. Diese Liquidität kompensiert den monetär restriktiven Kurs der Notenbank und sorgt für ein ‚Goldilocks-Umfeld‘ mit robustem Konsum und steigenden Löhnen. Auch führen anhaltend hohe Staatsausgaben zu zusätzlichen, aber eigentlich aktuell nicht notwendigen Wachstumsimpulsen. Damit senden historisch stets zuverlässige konjunkturelle Frühindikatoren (zum Beispiel Conference Board Leading Economic Index oder OECD Composite Leading Index) derzeit verzerrte Rezessionssignale für die USA. Diese Indikatoren reflektieren zu einem größeren Teil das verarbeitende Gewerbe (Manufacturing) und weniger den privaten Konsum oder den Dienstleistungssektor, die momentan für Wirtschaftsimpulse sorgen.

Aufgrund dieser durch Sonderfaktoren verzerrten sehr positiven Konjunkturentwicklung herrscht bei den Investoren eine allgemeine Sorglosigkeit und sie ignorieren damit die konjunkturellen Warnsignale. Und es werden weiterhin solide Unternehmensgewinne erwartet. Trotzdem preisen die Märkte bereits im Juni einen ersten Zinsschritt ein, auch wenn dieser seit Jahresbeginn nach hinten geschoben wurde. 65 Prozent der Analysten in den USA rechnen auch am langen Ende mit tieferen Sätzen. Damit sind aber Enttäuschungen zunehmend wahrscheinlich, in Form wieder steigender Zinsen und fallender Aktienmärkte. Insbesondere auch aufgrund einer sehr gut möglichen Kombination aus wieder höheren Inflationsraten und gleichzeitig abnehmender Konjunkturdynamik. Letzteres wegen der sich abschwächenden erwähnten Sonderfaktoren. Die Einzelhandelsumsätze und Kreditkartenausgaben deuten jedenfalls zunehmend auf eine Abschwächung des bisher sehr robusten Konsum- und Dienstleistungssektors hin.

Angesichts der positiven, aber sich abschwächenden Faktoren wie hohe Liquidität und einer soliden Konjunktur in den USA sowie gleichzeitig einer Stabilisierung der Entwicklung in China halten wir das Risikoexposure in unseren Strategien vorerst noch in einer neutralen Bandbreite. Die Duration belassen wir ebenfalls im neutralen Bereich, da sich aktuell auch hier positive und negative Faktoren für die Zinsentwicklung ausgleichen. Allerdings sind die aktuellen Gleichgewichte sehr fragil sind und die positiven Faktoren an den Märkten mehrheitlich eingepreist. Es kann schon bei kleinen Störungen zu negativen Überraschungen und damit hoher Volatilität kommen. Trotzdem bieten die Märkte für Unternehmensanleihen, insbesondere in den Emerging Markets und im BB/BBB-Marktsegment, immer noch interessante Opportunitäten. Es wirkt hier weiterhin ein Diversifikationseffekt, der den negativen Einfluss steigender Credit Spreads im Fall einer Rezession durch fallende Zinsen zumindest teilweise ausgleicht.