Hinsichtlich Wachstum und Inflation haben sich die USA im Sommer deutlich besser entwickelt als erwartet. Tatsächlich verzeichnete die US-Wirtschaft im Vergleich zu 2020 ein nominales Wachstum von 40 Prozent, die drittgrösste nominale Expansion seit Ende des Zweiten Weltkriegs.
Im Gegensatz dazu betrug der Zuwachs in den zehn Jahren seit 2009 lediglich 13 Prozent. Der Anstieg in den letzten dreieinhalb Jahren stellt also eine bedeutende Steigerung dar, die grösstenteils auf die Fiskalpolitik, zu einem gewissen Grad aber auch auf die Inflation zurückzuführen ist.
Wir sprechen hier von nominalen Werten. Allerdings sind diese für die Unternehmensergebnisse entscheidend, besonders bei der Gewinnermittlung. Sie sind aber auch massgeblich dafür, dass sich US-Aktien so gut entwickeln. Meiner Einschätzung nach ist die expansive Geldpolitik, die wir erlebt haben, nicht nachhaltig. Dennoch war sie ein starker unterstützender Faktor, als sich der Markt von den Tiefständen nach der Corona-Krise erholt hat.
Die USA am Steuer – die Wirtschaft brummt
Betrachtet man das kurzfristigere Bild, so liegt das US-Wachstum im dritten Quartal real bei sehr soliden 3,5 Prozent. In den letzten Wochen haben wir erhebliche Verbesserungen bei den angebotsseitigen Daten festgestellt. Die Zahl der Erwerbstätigen nimmt zu, weshalb in den Nachrichten von einem leichten Anstieg der Arbeitslosenquote die Rede ist. Der Lohndruck scheint nachzulassen, wodurch sich die Inflationsaussichten verbessern. Dennoch stellt sich die Inflationsentwicklung in den USA deutlich besser dar als andernorts, worauf der Präsident der US-Notenbank (Fed), Jerome Powell, in seiner Rede in Jackson Hole hingewiesen hat. Verständlicherweise wollte er nicht sagen, dass er die Inflation besiegt hat, aber er betonte, dass es bedeutende Fortschritte aufgrund der Umstellung der Geldpolitik in den USA gab. Meiner Einschätzung nach erkennen die Märkte, dass die Fed bei ihrer Sitzung im September voraussichtlich eine Zinspause einlegen wird und wir uns wahrscheinlich am Ende des Zinserhöhungszyklus befinden.
Abgesehen von den über den Erwartungen liegenden Wachstumsergebnissen und dem unerwartet günstigen Inflationsumfeld über den Sommer in den USA kam es auch zu einer messbaren Produktivitätssteigerung, die so hoch ausfiel, dass die in dieser Woche veröffentlichten Statistiken einen Produktivitätsanstieg von etwa 3,5 Prozent ausweisen dürften. Für das dritte Quartal ist mit Ähnlichem zu rechnen, sodass sich einige der Investitionsvorteile in den Bereichen Künstliche Intelligenz (KI) und IT, über die einige Investoren gesprochen haben, möglicherweise bereits in den Statistiken bemerkbar gemacht haben. Noch zu Beginn des Jahres 2023 sprach im Grunde niemand wirklich über die Vorteile von KI, und selbst vor sechs Monaten hatten nur wenige von Chat-GPT gehört. Sollte der KI-Effekt jedoch anhalten, würde die US-Wirtschaft enorm davon profitieren, und ein nachhaltiges Szenario einer sanften Landung im Jahr 2024 wäre möglich. Dies ist auf jeden Fall etwas, was man im Auge behalten sollte, wie auch die Frage, wie sich dieser Aspekt in einigen Wochen in den Quartalsberichten widerspiegeln könnte.
Was könnte dies für das kommende Jahr bedeuten? Die Produktivität wird entscheidend sein
Mit Blick auf das Jahr 2024 bedeutet all dies wahrscheinlich, dass die Zinssätze über weite Strecken des kommenden Jahres nahe dem aktuellen Niveau liegen werden. Ich denke, das Inflationsumfeld kann uns dahingehend zuversichtlich stimmen, dass die Zinsen nicht mehr wesentlich erhöht werden müssen. Zugleich bin ich angesichts der Wachstumssituation und des Szenarios einer „sanften Landung“ aber auch der Ansicht, dass die Märkte das Potenzial für Zinssenkungen im nächsten Jahr überschätzen könnten.
Natürlich könnte die Ansicht, dass die Zinsen längerfristig höher sein sollten, letztendlich auch Druck auf die Refinanzierung hochverzinslicher Schuldverschreibungen ausüben. In Bereichen wie der Privatkreditvergabe war wohl jeder überrascht, dass es in diesem Jahr nicht zu mehr Ausfällen gekommen ist. Meiner Ansicht nach werden bei der Frage, ob wir eine übliche Konjunkturabkühlung oder eine sanfte Landung erleben werden, die statistischen Daten zur Produktivität sowie der Umstand entscheidend sein, ob es im gesamten Dienstleistungssektor, insbesondere im IT- und KI-Bereich, tatsächlich zu einer nennenswerten Produktivitätsverbesserung kommt.
Die Schwäche Chinas gibt Anlass zur Sorge
Was China betrifft, besteht kein Zweifel daran, dass die Anzeichen auf Daten- und Zahlungsebene in den letzten etwa sechs Wochen sehr beunruhigend waren. Zwar kommt der mögliche Ausfall der Country-Garden-Anleihe wahrscheinlich nicht überraschend, dennoch rückt er die Sorgen rund um China wieder in den Fokus des Marktes. Durch Zhongrong kam es auch zu einigen Schwächen im Schattenbankensektor. Natürlich wird befürchtet, dass eine Verwerfung in diesem Bereich Auswirkungen auf den gesamten Bankensektor haben könnte. Generell waren die Anlageinvestitionen zurückhaltend, und das Wirtschaftswachstum fiel im Allgemeinen geringer aus als erwartet.
Bislang hat die Politik nur punktuell reagiert, aber durchaus nicht unerheblich, zumal praktisch alle politischen Hebel bis zu einem gewissen Grad in Bewegung gesetzt wurden. Auch wenn es keine „umfassenden Bazooka-Massnahmen“ gegeben hat, bin ich der Meinung, dass China genug getan hat, um die Wirtschaft für den Rest des Jahres 2023 zu stabilisieren, sodass wir nicht mit einem drastischen Einbruch des chinesischen Wachstums rechnen müssen; vielmehr ist von einem möglichen Wachstum von 4 bis 4,5 Prozent, möglicherweise auch von 5 Prozent auszugehen.
Aufgrund der stabilen Aussichten verfolgen die Anleger einen geduldigen Ansatz
Vor diesem Hintergrund bleiben die Anleger geduldig. Die Mittelflussdaten der Bank of America für das Jahr 2023 bis heute zeigen, dass rund 230 Milliarden US-Dollar in Anleihenfonds geflossen sind, Geldmarktfonds jedoch rund 1 Billion US-Dollar an Zuflüssen verzeichneten, was bedeutet, dass zehnmal so viel Geld in Geldmarktfonds geflossen ist wie in Aktien. Bei aktiv verwalteten Aktienportfolios kommt es derzeit zu Abflüssen. Da die Wachstumstreiber für Aktien relativ begrenzt sind, stellt die Rendite von 5–6 Prozent aus Geldmarktfonds oder Fonds mit kurzer Laufzeit mittlerweile eine sehr praktikable Alternative für Anleger dar. Angesichts der Aussicht, dass die Zinssätze länger hoch bleiben, könnte dies auch noch einige Zeit so bleiben.