Weiterer Schritt zur geldpolitischen Normalisierung in Japan

In einer Woche mit zahlreichen Zentralbanksitzungen gingen die Renditen in den USA und Europa etwas zurück, während sie in Japan aufgrund des unterschiedlichen Stands im geldpolitischen Zyklus stiegen.

In den Vereinigten Staaten fallen die Wirtschaftsdaten gemischter aus. Die JOLTS-Umfrage deutet auf einen weiterhin gesunden Arbeitsmarkt hin. Ein schwächerer ISM-Einkaufsmanagerindex von 46,7 spricht hingegen für eine Abkühlung der Nachfrage in einer Reihe von Sektoren.

Dennoch halten wir es nach wie vor für verfrüht, eine wesentliche Abschwächung der Wirtschaftstätigkeit zu erwarten. Nach einem konjunkturell sehr starken dritten Quartal und angesichts einer Kerninflation von noch immer 4 Prozent überrascht es nicht, dass die US-Notenbank an ihrem straffen Kurs festhält. In gewisser Hinsicht sorgte nur die jüngste Verschärfung der finanziellen Bedingungen – dank höherer Renditen für Anleihen mit längeren Laufzeiten – dafür, dass in dieser Woche keine weitere Zinserhöhung erfolgte.

Mit Blick auf die Zukunft erwarten wir in den Vereinigten Staaten schwächere Wirtschaftsdaten. Daher denken wir, dass die US-Zinsen ihren Höhepunkt bereits erreicht haben könnten. Es ist aber weiterhin verfrüht, eine Lockerung der Geldpolitik vor der zweiten Jahreshälfte 2024 zu erwarten.

In Europa scheinen die Wirtschaftsdaten eindeutig auf eine Abkühlung hinzudeuten. Das Geschäftsklima verschlechtert sich weiter und in Deutschland zeigt sich eine deutliche Schwäche bei den Einzelhandelsumsätzen und ein Anstieg der Arbeitslosigkeit im Jahresvergleich. Wir denken nicht, dass die Europäische Zentralbank (EZB) weitere Zinserhöhungen vornehmen wird. Wie auch bei der US-Notenbank aber sind Zinssenkungen wohl noch in weiter Ferne. Es wird einige Zeit dauern, bis die Inflation auf ein Niveau sinkt, bei dem die EZB ihren Kurs anpassen kann.

In Japan wird die Wirtschaftstätigkeit durch eine stimulierende Geld- und Fiskalpolitik gestützt. Gleichzeitig liegt die Inflation weiterhin über den Prognosen. Es hat den Anschein, als hätte die Bank of Japan (BoJ) einen Fehler begangen und die Geldpolitik zu lange zu locker belassen.

Auf ihrer jüngsten geldpolitischen Sitzung schwächte die BoJ die Zinskurvenkontrolle weiter ab. Die Notenbanker deuteten an, bei Renditen von mehr als 1 Prozent Anleihen nach eigenem Ermessen zu kaufen. Wir betrachten dies als einen weiteren Schritt zur geldpolitischen Normalisierung und erwarten nun eine Abschaffung der Negativzinspolitik entweder auf der Dezembersitzung oder im Januar 2024.

Wir rechnen weiterhin mit einem Anstieg der 10-jährigen Renditen auf 1,2 Prozent bis Ende des Jahres. 2024 dürften sie auf mehr als 1,5 Prozent klettern.

Die Marktteilnehmer frustriert das zögerliche Vorgehen der BoJ bei der Normalisierung der Geldpolitik. Aus ihrer Sicht liegt die japanische Zentralbank hinter der Kurve. Dies schwächt den Yen und die Wetten gegen die japanische Währung haben in den vergangenen Wochen weiter zugenommen. Die Androhung von Interventionen seitens des japanischen Finanzministeriums begrenzt aber den Rückgang. Unserer Meinung nach bleibt der Yen mittelfristig eine stark unterbewertete Währung.

Wir sind nun an einem Punkt angelangt, an dem die japanischen Behörden aus unserer Sicht ihren verbalen Interventionen entschlossene Taten folgen lassen müssen, um den Trend zu einem schwächeren Yen umzukehren. Wenn es der BoJ-Politik jedoch weiterhin an Glaubwürdigkeit mangelt, ist es fraglich, ob dies nachhaltig gelingen wird.

Es ist bemerkenswert, dass es in den vergangenen zwei Monaten zum ersten Mal seit Jahren mehr Zinssenkungen als -erhöhungen seitens der Zentralbanken weltweit gab. Wir haben das Gefühl, dass sich der Zyklus nun wendet. Es wäre aber falsch, vorschnell den Schluss zu ziehen, dass die Zinssätze oder Renditen auf ein in den vergangenen zehn Jahren als ‚normal‘ geltendes Niveau zurückkehren werden.