CoCo-Anleihen-Markt ist gut in Fahrt

Das erste Quartal 2024 war geprägt durch eine seltene Kombination aus sich verbessernden Wirtschaftsdaten – namentlich beim Wirtschaftswachstum und den Unternehmensgewinnen – und der Erwartung einer lockeren Geldpolitik. Diese erfreuliche Konstellation führte dazu, dass der S&P-500 um 10,6% zulegen konnte und die Renditen der 10-jährigen US-Staatsanleihen um 32 Basispunkte (Bp) stiegen.

Für AT1-Anleihen war dies ein günstiges Marktumfeld. Die optionsbereinigten Kreditspreads – gemessen am ICE-BofA-Contingent-Capital-Index – verengten sich um 56 Bp. Dies führte zu einer Brutto-Performance von knapp 3,6% (abgesichert in Euro) in Q1-24.

Bezüglich der Emission neuer CoCo-Anleihen handelte es sich um ein aktives erstes Quartal. So wurden mehr als 15 neue Anleihen am Markt platziert, die zumeist auf eine starke Nachfrage stießen. Dabei ging es um eine gute Mischung aus großen USD-Emittenten (BNP, ING, Societe Generale, UBS), einer japanischen Megabank (Sumitomo), nationalen EUR-Champions (ABN, Caixabank, Credit Agricole), Versicherungen (AXA, ASR Ned, NN Group), kleineren EUR-Emittenten (Fineco, Jyske, Swedbank) und Emerging Markets-Banken (eine aus Chile, zwei aus der Türkei). Damit ist der Markt in punkto Performance und Neuemissionen in 2024 bisher gut in Fahrt.

Da wir positiv auf AT1-Anleihen gestimmt sind, halten wir in unserem CoCo-Fonds am Übergewicht des Fonds-Beta fest (Beta von 1,20) und sind fast vollständig investiert – der Barmittelstand beträgt aktuell 1%. Was die Sektoren betrifft, so erhöhten wir das Übergewicht des Fonds in den Versicherungen, einem Segment mit guter Performance, das auf dem CoCo-Markt an Bedeutung gewinnt. Bei der Länderallokation bleibt der Fonds in spanischen sowie niederländischen Banken und Versicherern übergewichtet. Beide haben sich gut entwickelt. Angesichts des Medien- und Marktfokus auf das Gewerbeimmobilien-(CRE)-Engagement deutscher Banken während des vergangenen Quartals, bleiben wir bei den AT1-Anleihen mehrerer lokaler Banken in der aktuellen Phase des CRE-Zyklus vorsichtig. Der Fonds ist in Deutschland einzig bei der Deutschen Bank engegiert, bei der wir uns angesichts ihrer Größe, Diversifizierung und Rentabilität wohl fühlen.

Wir bleiben für den CoCo-Markt – trotz seiner jüngsten, starken Performance – optimistisch. Diese Einschätzung beruht in erster Linie auf starken Fundamentaldaten des europäischen Banken- und Versicherungssektors, den historisch hohen Renditen (75. Perzentil) sowie des deutlich günstigeren AT1-Markts im Vergleich zu US-Hochzinsanleihen mit ähnlich bewerteten AT1-Anleihen, die immer noch einen historisch hohen Spread-Aufschlag (75. Perzentil) bieten. In Anbetracht des derzeitigen Abschwungs im CRE-Sektor ist die Auswahl der Emittenten für uns weiterhin von größter Bedeutung. Dabei bevorzugen wir CoCo-Anleihen von starken Banken und Versicherungsgesellschaften.

Wir gehen davon aus, dass sich das Goldlöckchen-Szenario (moderate Inflation bei einem robusten Wirtschaftswachstum) in den USA während des Wahljahres fortsetzen wird, mit einem soliden Wirtschaftswachstum, das von erheblichen Staatsausgaben und positiven realen Verbraucherausgaben (dank der sinkenden Inflation) angetrieben wird. Der verzögerte Effekt des sinkenden Mietwachstums (OER/Shelter) und der sinkenden Lohnstückkosten (positives Produktivitätswachstum) dürfte der Fed helfen, ihren Leitzins im Laufe des Jahres 2024 zu senken (um zu vermeiden, dass die realen Zinssätze zu restriktiv werden). Solides Wachstum, der Rückgang der Inflation und ein niedrigerer Leitzins der Fed, der über die Immobilien- und Aktienmärkte zu positiven Vermögenseffekten führen dürften, sind unseres Erachtens die US-Story für 2024. Daher erwarten wir eine weitere Normalisierung der Renditen, behalten aber zugleich mögliche Marktüberraschungen im Auge.